皮海洲：柔宇科技IPO體現注冊制的包容性

2021-01-15 09:55:42來源：金融界網

作者：獨立財經撰稿人，專欄作家皮海洲　

2020年的最后一天，上交所宣布受理柔宇科技的科創板擬上市申請。根據柔宇科技發布的招股說明書，該公司擬公布發行股份不超過1.2億股，募集144.34億元資金。其募資金額位居科創板的第二位，僅次于中芯國際(行情688981,診股)。

柔宇科技IPO申請獲得受理，體現了注冊制的包容性。柔宇科技是近幾年市場上比較耀眼的獨角獸之一，該公司成立于2012年，主攻柔性面板技術。按照柔宇科技的說法，公司擁有新型超薄彩色柔性顯示技術，且有相當高的壁壘。2017年柔宇就宣稱已經在實驗室生產出0.01毫米全球最薄彩色柔性顯示屏。當時全球最大的面板企業京東方在同年10月成都京東方柔性6.5代線量產顯示屏厚度為0.03毫米。0.03毫米都已經讓顯示行業為之振奮，0.01更是讓業界充滿期待。

正是基于其技術上的領先優勢，柔宇科技獲得了諸多風投機構的熱烈追捧。翻閱柔宇科技的過往融資記錄，中信資本、深創投、深圳慧港、Jack and Fischer等一批國內外知名風投機構早已悄然入股，在8年的時間內，柔宇科技共獲得12輪融資。其中，2017年至今，柔宇科技就進行了7次增資擴股，共涉及21家股東。

不過，柔宇科技IPO之所以體現了注冊制的包容性，顯然不是基于該公司的技術優勢。實際上，該公司的技術優勢并沒有轉化為效益優勢，公司目前還是處于“燒錢”狀態，所以，該公司的此次IPO其實是帶著虧損來上市的。根據該公司的招股說明書，2017年度、2018年度、2019年度和2020年1-6月，該公司分別虧損-3.59億元、-8.02億元、-10.73億元和-9.61億元，四年間的虧損越來越大。不僅如此，該公司還在招股書中明確表示“無法保證未來幾年內實現盈利”。這樣的公司上市申請能夠獲得受理，顯然是注冊制包容性的最好體現。如果不是注冊制，這種公司的上市是不可想象的。

作為注冊制包容性的又一個體現，就是該公司采取的是特殊的股權結構形式。截至目前，柔宇科技實際控制人劉自鴻直接持有38.61%的股份，但其持有的A類股份每股擁有的表決權數量為其他股東所持有的B類股份每股擁有的表決權的4倍，故可持有71.56%的表決權。假設本次發行1.2億股，則劉自鴻在本次發行完成后將合計持有公司28.96%的股份及61.98%的表決權，仍對公司經營管理以及對需要股東大會決議的事項，具有絕對控制權。這種特殊股權結構的公司，在注冊制之前同樣是不能在國內市場上市的。

也正是基于柔宇科技特殊股權結構設置以及業績虧損的事實，所以柔宇科技選擇的上市標準是“預計市值不低于人民幣100億元”的標準。雖然特殊表決權公司還可以選擇“預計市值不低于人民幣50億元，且最近一年營業收入不低于人民幣5億元”這個標準，但柔宇科技的營業收入明顯達不到5億元的門檻。這也意味著柔宇科技的發行價不能低于20.84元，如果低于這一價格，則柔宇科技的市值達不到100億元，將不符合上市條件。不過，從該公司的發行計劃來看，其發行參考價為120.29元，但該發行價最終還是由市場詢價來決定。

柔宇科技無疑成了注冊制下新股發行的一面鏡子。這面鏡子照射出了注冊制的包容性，同時也照射出了市場的投資風險。柔宇科技不僅是帶著虧損來上市，更重要的是，柔宇科技上市后的盈利也是遙遙無期。“無法保證未來幾年內實現盈利”，這不是履行程序的風險提示，而是實實在在的投資風險所在。實際上，市場對柔宇科技的諸多質疑，也都與這一風險有關。

比如，市場上很難看到柔宇科技的產品。作為手機面板供應商，柔宇公開的手機客戶只有中興通訊(行情000063,診股)一家企業，但據招股書披露，相關產品目前仍處于上市準備階段。而這距離量產、大規模商用仍有較大差距。

同時，盡管該公司公布了2017年至2019年，以及2020年1-6月的營業收入數據，分別為6472.67萬元、1.09億元、2.27億元和1.16億元。但公司的產品是什么，主要客戶是誰，卻顯得都很神秘。而且在不高的營業收入中，應收賬款占了較高的比例，到今年上半年甚至達到了84.1%。可以說，柔宇科技的產品銷售相當不樂觀。

不僅如此，就連柔宇科技的產品生產也是受到市場質疑的，認為其只是擁有實驗室研發能力，卻不具備大規模生產條件。公開資料顯示，柔宇獲得的12輪融資中，融資金額不足百億，這不足以啟動面板項目的大規模量產。業內人士分析，面板行業的啟動資金門檻是300億元人民幣，低于300億元，根本無法啟動一個項目。可以對比的是，京東方成都的6.5代線柔性面板項目，投資金額465億人民幣。

正是基于柔宇科技的產品生產與銷售都存在諸多的不確定性，該公司何時走出虧損的泥潭并最終形成自身的“造血”功能，這無疑是市場非常關心的事情，這也是該公司的IPO帶給投資者的風險所在。也正因如此，對于柔宇科技IPO，雖然注冊制的發行制度給予了其高度的包容，但作為投資者來說一定要有風險意識，對柔宇科技的投資不妨挑剔一些。

首先是作為詢價機構來說，在參加網下詢價的時候，切勿盲目報價，一定要充分考慮到柔宇科技上市后仍然難以實現盈利的風險。該公司擬發行不超過1.2億股，募資144.34億元，對應的發行價不低于120.29元，這個發行價顯然太高。目前國內面板企業股價普遍不高，如京東方A(行情000725,診股)今年1月13日的收盤價為7.02元，TCL科技(行情000100,診股)的收盤價為9.24元。因此，希望詢價機構務必把好詢價關。

其次，投資者在打新的時候，也不要盲目打新。如果柔宇科技的發行價太高，建議投資者放棄打新。雖然A股市場有著“新股不敗”的說法，但柔宇科技這種帶著巨額虧損上市，而且上市后也不知道哪年哪月才能盈利的公司，上市即破發并非沒有可能。

此外，作為二級市場的投資者來說，更不要參與柔宇科技上市后的“炒新”。“炒新”的風險較之于“打新”來說更大。畢竟公司已明確表示“無法保證未來幾年內實現盈利”，這也意味著在未來的若干年內公司的股價都是得不到業績支撐的。因此，炒作這樣的虧損股，只能讓投資者承擔更大的投資風險，留給市場一地雞毛。二級市場的投資者要遠離柔宇科技上市后的投機炒作，不要做接盤俠。

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