國(guó)盛宏觀：人民幣匯率拐點(diǎn)可能在2022年一季度末，要等兩大信號(hào)

2021-12-10 11:11:08來(lái)源：金融界  

國(guó)盛證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家，熊園 博士

國(guó)盛證券宏觀分析師，劉新宇

事件：北京時(shí)間12月9日，央行將金融機(jī)構(gòu)外匯存款準(zhǔn)備金率由7%上調(diào)至9%，隨后人民幣即期匯率由6.35左右快速貶至6.38左右。

核心結(jié)論：

1、外匯存款準(zhǔn)備金率上調(diào)，是通過(guò)減少外匯供應(yīng)，進(jìn)而抬高外匯匯率、壓低人民幣匯率。本次由7%上調(diào)至9%，將直接回籠200億美元的外匯流動(dòng)性，但這一規(guī)模遠(yuǎn)低于人民幣外匯交易規(guī)模。從歷史上看，該政策對(duì)人民幣匯率的影響有限，更主要的目的是表達(dá)央行態(tài)度、引導(dǎo)市場(chǎng)預(yù)期，其信號(hào)意義遠(yuǎn)大于實(shí)際效果。

2、近期人民幣持續(xù)升值，主因中美關(guān)系緩和、全球疫情惡化。2015年“811匯改”之后，美元指數(shù)與美元兌人民幣僅有2次背離，第一次在2019年初至2019年4月，第二次在今年10月初至今，兩次均是由于中美貿(mào)易緩和。此外，隨著天氣轉(zhuǎn)冷和Omicron病毒爆發(fā)，10月初以來(lái)全球疫情再度惡化，中國(guó)的疫情防控和出口優(yōu)勢(shì)再度凸顯，也在一定程度上推動(dòng)了人民幣升值。

3、短期內(nèi)人民幣匯率有望保持強(qiáng)勢(shì)，但2022年全年來(lái)看，人民幣匯率大概率由升值轉(zhuǎn)為貶值，拐點(diǎn)可能在2022年一季度末。貶值的開(kāi)始可能要等兩大信號(hào)，一是中美關(guān)系出現(xiàn)緊張的跡象，二是全球疫情開(kāi)始觸頂回落。

正文如下：

1、外匯存款準(zhǔn)備金率的實(shí)施機(jī)制、調(diào)整歷史、影響效果。

>實(shí)施機(jī)制：外匯存款準(zhǔn)備金率，是指金融機(jī)構(gòu)吸收的外匯存款中，需要繳存在中央銀行用作準(zhǔn)備金的比例，與常規(guī)的存款準(zhǔn)備金率意義相同。央行提高外匯存款準(zhǔn)備金率，意味著金融機(jī)構(gòu)提供外匯貸款的能力將有所減弱，從而減少外匯供應(yīng)，最終抬高外匯匯率、壓低人民幣匯率。

>調(diào)整歷史：2004年10月、2006年8月、2007年5月，央行曾3次上調(diào)外匯存款準(zhǔn)備金率，從2%提高至5%，每次上調(diào)1個(gè)百分點(diǎn)。隨后時(shí)隔14年至2021年5月，央行再次將外匯存款準(zhǔn)備金率由5%上調(diào)至7%，本次進(jìn)一步由7%上調(diào)至9%。

>影響效果：截至2021年11月，金融機(jī)構(gòu)外匯存款規(guī)模1.02萬(wàn)億美元，上調(diào)外匯存款準(zhǔn)備金率2個(gè)百分點(diǎn)，意味著將直接回籠200億美元的外匯流動(dòng)性。相比之下，根據(jù)BIS統(tǒng)計(jì)，2019年全球人民幣外匯交易規(guī)模高達(dá)2850億美元，因此影響有限。從實(shí)際表現(xiàn)來(lái)看，過(guò)去4次上調(diào)外匯存款準(zhǔn)備金率后，金融機(jī)構(gòu)的外匯存貸款規(guī)模均未受到顯著影響，總體仍維持上升趨勢(shì)；2021年5月上調(diào)后，人民幣匯率僅短期內(nèi)出現(xiàn)小幅貶值，隨后持續(xù)大幅升值。因此，這一政策更主要的目的是表達(dá)央行態(tài)度、引導(dǎo)市場(chǎng)預(yù)期，其信號(hào)意義遠(yuǎn)大于實(shí)際效果。

2、近期人民幣持續(xù)升值，主因中美關(guān)系緩和、全球疫情惡化。

>中美關(guān)系：自2015年“811匯改”之后，美元兌人民幣與美元指數(shù)基本完全同向變動(dòng)，二者僅有過(guò)2次較明顯的背離：第一次是2019年初至2019年4月，美元指數(shù)上漲2.4%，人民幣兌美元升值2.8%；第二次是2021年10月初至今，美元指數(shù)上漲3.1%，人民幣兌美元升值1.7%。分析背后的原因可以發(fā)現(xiàn)，兩次背離均發(fā)生在中美關(guān)系緩和的背景下：2019年初中美曾一度接近達(dá)成第一階段貿(mào)易協(xié)議；今年10月初則是由于美國(guó)貿(mào)易代表戴琪發(fā)表講話，稱(chēng)將會(huì)啟動(dòng)對(duì)華關(guān)稅的豁免程序。

>全球疫情：在前期報(bào)告《美元反彈，人民幣為何堅(jiān)挺？能否持續(xù)？》中我們?cè)赋觯蛞咔閻夯瘜?duì)人民幣匯率形成支撐，表現(xiàn)為全球新增新冠確診人數(shù)領(lǐng)先人民幣匯率1個(gè)月作用。背后的邏輯在于，中國(guó)疫情防控能力更強(qiáng)，經(jīng)濟(jì)受沖擊程度也更輕，同時(shí)中國(guó)出口份額有望維持高位。10月中旬以來(lái)，隨著天氣轉(zhuǎn)冷以及Omicron病毒爆發(fā)，全球疫情再度惡化，也在一定程度上推動(dòng)了人民幣升值。

3、人民幣匯率展望：短期保持強(qiáng)勢(shì)，明年全年趨于貶值，拐點(diǎn)可能在一季度末。

>短期內(nèi)：鑒于關(guān)稅豁免尚未落地，同時(shí)拜登1.75萬(wàn)億“更好重建法案”尚未在參議院通過(guò)，短期內(nèi)中美關(guān)系依然可以偏樂(lè)觀。關(guān)于全球疫情的演化路徑，可參考Delta病毒爆發(fā)后的表現(xiàn)，2020年10月Delta病毒首次在印度發(fā)現(xiàn)，隨后全球確診人數(shù)快速上升，直到2021年1月中旬才開(kāi)始回落。而Omicron病毒的感染性明顯強(qiáng)于Delta，因此預(yù)計(jì)本輪全球疫情惡化至少持續(xù)到2022年2月。此外，近期美元指數(shù)上漲速度過(guò)快，明顯超出基本面表現(xiàn)，短期內(nèi)可能會(huì)有回調(diào)。

>明年全年：在前期報(bào)告《反轉(zhuǎn)之年——2022年海外宏觀展望》中我們?cè)赋觯?022年美元指數(shù)大概率上漲，高點(diǎn)可能破100；同時(shí)，出于中期選舉訴求，拜登大概率采取更加強(qiáng)硬的對(duì)華立場(chǎng)，中美關(guān)系在2022年更有可能邊際趨緊。再考慮到全球疫情不會(huì)持續(xù)惡化，中國(guó)貨幣政策保持獨(dú)立寬松，人民幣匯率難持續(xù)保持強(qiáng)勢(shì)。

綜上分析，短期內(nèi)人民幣匯率有望保持強(qiáng)勢(shì)，但2022年全年來(lái)看，人民幣匯率大概率由升值轉(zhuǎn)為貶值，拐點(diǎn)可能在2022年一季度末，貶值的開(kāi)始可能要等兩大信號(hào)，一是中美關(guān)系出現(xiàn)緊張的跡象，二是全球疫情開(kāi)始觸頂回落。

風(fēng)險(xiǎn)提示：

全球疫情超預(yù)期緩和，中美關(guān)系超預(yù)期演化。

關(guān)鍵詞： 外匯存款準(zhǔn)備金率 人民幣 匯率

責(zé)任編輯：hnmd003

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