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了解金油比、金銅比和金銀比背后的邏輯，美元并非和黃金負(fù)相關(guān)

2020-03-20 16:23:32來(lái)源：匯通網(wǎng)  

金銀比、金銅比、金油比是大類(lèi)資產(chǎn)當(dāng)中三個(gè)重要指標(biāo)，其實(shí)反映的都是以黃金標(biāo)價(jià)的商品價(jià)值。總體而言，金銀比更多的反應(yīng)了美國(guó)通脹的變化，美元指數(shù)并不是影響黃金的關(guān)鍵因素，真正影響金價(jià)的是美元背后所隱含的通脹率，金油比和金銅比都能夠反映經(jīng)濟(jì)周期，且和美國(guó)GDP關(guān)系都比較明顯。同時(shí)三大指標(biāo)中，金油比和金銅比的相關(guān)性最高，金銀比和兩者的相關(guān)性反而較為弱勢(shì)。

金銀比、金銅比、金油比是大類(lèi)資產(chǎn)當(dāng)中三個(gè)重要指標(biāo)，其實(shí)反映的都是以黃金標(biāo)價(jià)的商品價(jià)值。金油比是黃金價(jià)格與石油價(jià)格的比值，即一盎司黃金所能購(gòu)買(mǎi)原油的數(shù)量，同樣，金銀比是黃金價(jià)格與白銀價(jià)格的比值，金銅比是黃金價(jià)格與銅價(jià)格的比值，即一盎司黃金分別所能購(gòu)買(mǎi)白銀和銅的數(shù)量。

總體而言，金銀比更多的反應(yīng)了美國(guó)通脹的變化，美元指數(shù)并不是影響黃金的關(guān)鍵因素，真正影響金價(jià)的是美元背后所隱含的通脹率。

金油比和金銅比都能夠反映經(jīng)濟(jì)周期，且和美國(guó)GDP關(guān)系都比較明顯，但是相比較而言，金銅比受供應(yīng)沖擊影響更小，對(duì)于經(jīng)濟(jì)周期輪換更為敏感。

在金油比中，原油的波動(dòng)程度高于黃金，對(duì)于金油比比值的影響更為明顯。

同時(shí)三大指標(biāo)中，金油比和金銅比的相關(guān)性最高，金銀比和兩者的相關(guān)性反而較為弱勢(shì)。

 

正確認(rèn)識(shí)黃金定價(jià)原理

要理解這三個(gè)比值的關(guān)系，首先要理解黃金價(jià)格。

誤區(qū)1：黃金是避險(xiǎn)工具

有別于市場(chǎng)的一般認(rèn)識(shí)，黃金的避險(xiǎn)價(jià)值可能并沒(méi)有市場(chǎng)想象的那么高，黃金是終極貨幣，只有當(dāng)影響美元地位等極端事件才能體現(xiàn)出來(lái)，一般的地區(qū)沖突都體現(xiàn)不了。因此，各國(guó)在資產(chǎn)配置當(dāng)中，作為終極的貨幣都會(huì)配一點(diǎn)，但占比都不大，只作為最后的支付手段備用，最好永遠(yuǎn)不用。同樣，投資者投資黃金時(shí)，也不能經(jīng)常拿它來(lái)作為避險(xiǎn)配置。

事實(shí)上將黃金理解為對(duì)沖通脹的工具可能會(huì)更好，比如近期全球股市大跌，通脹疲軟，市場(chǎng)對(duì)沖通脹的需求下降，因此即使市場(chǎng)避險(xiǎn)情緒升至2008年以來(lái)最高水平，但是市場(chǎng)傾向于持有現(xiàn)金，以追求流動(dòng)性，而非買(mǎi)入黃金避險(xiǎn)。

因此在絕大多數(shù)黃金投資時(shí)，黃金主要考慮的邏輯是美元的實(shí)際利率，黃金要當(dāng)成一種債券來(lái)定價(jià)，即：黃金利率=美元名義利率-美元通貨膨脹率

對(duì)金價(jià)有決定性影響的是扣除通脹后的實(shí)際利率水平，扣除通貨膨脹后的實(shí)際利率是持有黃金的機(jī)會(huì)成本，投資者愿意將資金存銀行或者買(mǎi)黃金，取決于二者的收益大小。

這里都是用美元，因?yàn)橹钡浆F(xiàn)在，美元仍然是世界大宗商品的定價(jià)貨幣，還沒(méi)有哪個(gè)國(guó)家壯大到可以顛覆這個(gè)體系。

誤區(qū)2：黃金是美元的反向工具

因?yàn)辄S金用美元標(biāo)價(jià)，投資常常也將黃金當(dāng)成美元的反向指標(biāo)工具，即美元漲、黃金跌，美元跌，黃金漲，但這也是誤區(qū)。

美元指數(shù)與黃金整體上是負(fù)相關(guān)關(guān)系，但并不密切，黃金之所以與美元有負(fù)相關(guān)關(guān)系，都是美國(guó)利率在背后起到共同的作用，黃金與美元都是利率的結(jié)果。

下圖我們比較黃金價(jià)格與美元關(guān)系，黃金價(jià)格與美國(guó)十年期通脹指數(shù)國(guó)債TIPS關(guān)系圖來(lái)看，黃金價(jià)格與TIPS的關(guān)系遠(yuǎn)遠(yuǎn)比黃金與美元的關(guān)系密切。通貨膨脹保值債券(TIPS)，始于1997年，是由美國(guó)財(cái)政部發(fā)行，目前全球規(guī)模最大與消費(fèi)者價(jià)格指數(shù)(CPI)掛鉤的債券，通貨膨脹保值債券的基本特征是固定息票率和浮動(dòng)本金額，其中，本金部分將按照美國(guó)勞工部的月度非季調(diào)城市CPI指數(shù)進(jìn)行調(diào)整。

圖1：黃金價(jià)格與美元指數(shù)比較

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圖2：黃金價(jià)格與通脹指數(shù)國(guó)債比較

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事實(shí)上最近一年多來(lái)，黃金價(jià)格與美元指數(shù)都處于上漲趨勢(shì)當(dāng)中，而不是反向關(guān)系。但黃金價(jià)格與TIPS卻始終呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)關(guān)系，基本與債券的價(jià)格與利率完全負(fù)相關(guān)一樣。充分說(shuō)明了黃金價(jià)格的邏輯。

因此，用美元真實(shí)利率的邏輯分析疫情黃金的價(jià)格才能準(zhǔn)確。

首先不是疫情恐慌推動(dòng)，也不是美元指數(shù)推動(dòng)，前期黃金上漲是名義利率推動(dòng)，可是當(dāng)美國(guó)十年期國(guó)債利率跌到歷史新低，接近零時(shí)，名義利率下行空間明顯變小了，這時(shí)由于疫情對(duì)原油需求的打擊和沙特俄羅斯對(duì)原油供給的打擊，原油暴跌，也就意味者美國(guó)通脹率將大幅回落，甚至進(jìn)入通縮，美國(guó)TIPS收益率大概率會(huì)從處于低位回升，因此黃金價(jià)格接近前期高點(diǎn)后掉頭向下，從反映名義利率下跌轉(zhuǎn)到了通縮的邏輯。

2. 金銀比、金油比、金銅比的異同比較

這三個(gè)比值原理相似，都是反映經(jīng)濟(jì)周期的指標(biāo)。比價(jià)的一邊是黃金，主要受到真實(shí)利率、貨幣政策等金融屬性影響，而另一面是白銀、銅、原油，他們本質(zhì)上都是商品，定價(jià)受到供需平衡的影響，實(shí)體經(jīng)濟(jì)屬性較強(qiáng)。作為大宗商品，影響因素又具有一定共性。如兩者均具有通脹相關(guān)屬性，通脹預(yù)期會(huì)同時(shí)對(duì)這兩類(lèi)資產(chǎn)產(chǎn)生影響;兩者也同為重要的金融資產(chǎn)，故同時(shí)受全球流動(dòng)性的影響。

總體上該系列指標(biāo)飆升往往是經(jīng)濟(jì)衰退和危機(jī)的反映， 經(jīng)濟(jì)向好時(shí)期白銀、銅、原油表現(xiàn)會(huì)優(yōu)于黃金，而黃金在金融危機(jī)時(shí)期更穩(wěn)定。

以倫敦現(xiàn)貨黃金價(jià)格、LME三月銅價(jià)格、布倫特原油期貨價(jià)格來(lái)計(jì)算分析比價(jià)關(guān)系，時(shí)間從1990年初到2020年3月中旬，跨度大概三十年，數(shù)據(jù)基本上能反映三者間關(guān)系。

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通過(guò)計(jì)算三者相關(guān)性從定性上看都呈現(xiàn)正相關(guān)，比較出乎意料的是相關(guān)性最高的是金油比和金銅比，相關(guān)性最低的是金銀比和金銅比。金油比和金銅比相關(guān)系數(shù)接近60%。

圖：3金銅比與金油比

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從走勢(shì)圖上看，兩者的形態(tài)和拐點(diǎn)高度一致，絕大部分時(shí)間里方向是相同的。

圖4：金銀比與金銅比

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對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)敏感度非常高，在需求端兩者都受到宏觀經(jīng)濟(jì)周期的深刻影響，在供給端有較大差別。金油比與金銅比高度相似，說(shuō)明從宏觀經(jīng)濟(jì)周期角度兩者反映的狀態(tài)是一致的。

我們知道，在大宗商品當(dāng)中，原油是最大的商品類(lèi)別，而銅有宏觀經(jīng)濟(jì)的“銅博士”之稱(chēng)，

白銀比較尷尬，金融屬性、貨幣屬性上不如黃金，商品屬性、經(jīng)濟(jì)屬性上不如銅

白銀和銅雖然都屬于金屬，。金銀比和金銅比反而是相關(guān)性最弱的。從圖上看，金銀比與金銅比大的趨勢(shì)相似，但幅度與短期差異都很大。

3. 金油比、金銅比、金銀比與經(jīng)濟(jì)周期

既然這三個(gè)比價(jià)聯(lián)系密切，我們進(jìn)一步來(lái)考察他們是否能很好的反映宏觀經(jīng)濟(jì)周期。首先看看金銀比，從圖中可以看到，金銀比與美國(guó)GDP同比增數(shù)關(guān)系并不穩(wěn)定，危機(jī)時(shí)能有效反映，如1990年儲(chǔ)貸危機(jī)，2008年金融危機(jī)和當(dāng)前疫情危機(jī)，但在2006-2008年美國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)下滑、2011年-2015年美國(guó)持續(xù)改善，金銀比都沒(méi)有有效反映。

圖5：金銀比與美國(guó)GDP

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從金油比與美國(guó)GDP來(lái)看，基本呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)關(guān)系，金油比上升，說(shuō)明利率水平下降，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)下降，通脹水平下降。金油比30年均值在16，按兩倍標(biāo)準(zhǔn)差計(jì)算偏離度在28，極端情況下，金油比突破兩倍標(biāo)準(zhǔn)差有四次，分別時(shí)1993年，1998年，2015年和當(dāng)前。1993年是美國(guó)索馬里戰(zhàn)爭(zhēng)和黑鷹墮落，是越戰(zhàn)以來(lái)美軍所遭受的最為慘重的軍事失敗。1998年亞洲金融危機(jī)，美國(guó)長(zhǎng)期資本管理公司倒閉，2015年股災(zāi)，2008年由于美國(guó)金融危機(jī)前金油比的均值大幅下降，美國(guó)金融危機(jī)金油比也飆升超過(guò)了兩倍標(biāo)準(zhǔn)差。

圖6：金油比與美國(guó)GDP

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在金油比當(dāng)中，原油作用比黃金大

，一方面反映在金油比飆升時(shí)，原油價(jià)格波動(dòng)性更大，價(jià)格跌幅大。另一方面反映金油比的價(jià)格中樞與原油價(jià)格中樞關(guān)系更大，2001年到2008年，是中國(guó)經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)的時(shí)期，大宗商品普遍大幅上漲，使得金油比中樞下降到了10。而近五年的均值升到了20左右。

在歷史上也有例外，2000年經(jīng)濟(jì)衰退金油比上升并不大，其原因是那一次是互聯(lián)網(wǎng)泡沫，是虛擬經(jīng)濟(jì)的泡沫，在實(shí)體經(jīng)濟(jì)崛起之前，互聯(lián)網(wǎng)泡沫對(duì)大宗商品的需求影響很小。

于此要說(shuō)明的是，金油比是交易指標(biāo)，是高頻快指標(biāo)，GDP等經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)是慢指標(biāo)，快指標(biāo)是慢指標(biāo)的領(lǐng)先指標(biāo)，GDP歷史數(shù)據(jù)并不能預(yù)測(cè)金油比，金油比可以指示未來(lái)GDP將大幅下滑，甚至衰退。疫情全球擴(kuò)散后，邏輯分析表明，要控制疫情必須大隔離，對(duì)經(jīng)濟(jì)的傷害堪比2008年，金油比才開(kāi)始在原油供給打擊下突破30，不斷創(chuàng)出歷史新高。

再來(lái)看看金銅比，從金銅比與美國(guó)GDP、中國(guó)GDP比較來(lái)看，與中國(guó)GDP相關(guān)性遠(yuǎn)低于美國(guó)GDP，說(shuō)明中國(guó)對(duì)大宗商品的定價(jià)影響力還是遠(yuǎn)沒(méi)有美國(guó)大，我們分析金銅比與經(jīng)濟(jì)的關(guān)系還是必須與美國(guó)經(jīng)濟(jì)為核心。

圖7：金銅比與美國(guó)GDP

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圖8：金銅比與中國(guó)GDP同比

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金銅比與美國(guó)GDP關(guān)系密切性比金油比更高，區(qū)間更穩(wěn)定些。

(這里為了數(shù)據(jù)處理方便，計(jì)算銅價(jià)是以每公斤來(lái)計(jì)算。)同樣，金銅比在2001年前均值在170左右，2001年-2008年金融危機(jī)前由于中國(guó)經(jīng)濟(jì)崛起的因素下降到120，此后升到了210左右。與金油比一樣，經(jīng)濟(jì)危機(jī)時(shí)金銅比也飆升，背后邏輯同樣是利率水平下降，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)下降。但金銅比幾乎可以反映每一次美國(guó)GDP的大幅波動(dòng)，包括金油比沒(méi)有反映的2000年互聯(lián)網(wǎng)泡沫破滅產(chǎn)生的美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退，金銅比也敏感的反映出來(lái)了。從對(duì)經(jīng)濟(jì)的敏感性上，我們認(rèn)為金銅比是更好的指標(biāo)，不愧有銅博士的稱(chēng)號(hào)。

本次疫情是史無(wú)前例的，從金銀比、金油比、金銅比都同時(shí)創(chuàng)出了歷史新高。

圖9：史無(wú)前例金銀比、金銅比、金油比同創(chuàng)歷史新高

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與美國(guó)股市連續(xù)出現(xiàn)熔斷、VIX創(chuàng)出歷史新高一樣，也是活久見(jiàn)。背后的原因都是相同的，零利率與高杠桿下，金融資產(chǎn)波動(dòng)性沒(méi)有最高，只有更高。我們比較金油比、金銅比與美國(guó)金融資產(chǎn)定價(jià)核心的十年期國(guó)債，同樣具有明顯的負(fù)相關(guān)性。本輪新冠疫情沖擊下，美國(guó)十年期國(guó)債2月27日利率就破了歷史新低，領(lǐng)先于商品市場(chǎng)。

圖10：金油比與美國(guó)十年期國(guó)債收益率

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圖11：金銅比與美國(guó)十年期國(guó)債收益率

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總結(jié)來(lái)說(shuō)，金油比與經(jīng)濟(jì)周期密切相關(guān)，金油比飆升預(yù)示著經(jīng)濟(jì)將進(jìn)入衰退，主要?jiǎng)恿€是在原油波動(dòng)上。數(shù)據(jù)上并沒(méi)有絕對(duì)的高低點(diǎn)，如果黃金穩(wěn)定在1500美元左右，原油價(jià)格跌到現(xiàn)金成本20美元，金油比可能升到75。

金銅比反映的宏觀信息與金油比是大致相同的，但是金銅比受到供給的沖擊更小，反映宏觀經(jīng)濟(jì)周期更敏感。

本次新冠疫情核心因素還是疫情什么時(shí)候能夠得到控制，核心信號(hào)是全球新增病例什么時(shí)候出現(xiàn)趨勢(shì)性減少。鑒于出現(xiàn)了史無(wú)前例的巨大波動(dòng)，策略不是做多或做空，而是降低杠桿。

關(guān)鍵詞： 黃金

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