全球觀天下！信達(dá)宏觀：寒冬將過(guò)，經(jīng)濟(jì)回暖可期

2023-01-01 15:34:17來(lái)源：券商研報(bào)精選  


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核心觀點(diǎn)

供需再受疫情感染的短期沖擊。12月上旬起，疫情防控措施迎來(lái)變化，制造業(yè)再受一輪新冠感染的沖擊。其中，生產(chǎn)、需求、就業(yè)端的表現(xiàn)都比較弱。第一，在新一輪疫情感染沖擊下，制造業(yè)生產(chǎn)、新訂單和新出口訂單都明顯走弱。第二，企業(yè)利潤(rùn)空間仍受壓縮，原材料采購(gòu)和庫(kù)存消耗都變慢。制造業(yè)企業(yè)主要原材料的采購(gòu)量下降，說(shuō)明原材料庫(kù)存指數(shù)的上升可能是企業(yè)生產(chǎn)活動(dòng)下滑導(dǎo)致原材料庫(kù)存消耗變慢。第三，受疫情感染的短期影響，制造業(yè)從業(yè)人員指數(shù)持續(xù)下行，勞動(dòng)力供應(yīng)不足的現(xiàn)象更加普遍。第四，大中小企業(yè)景氣度進(jìn)一步下探，其中，中型企業(yè)PMI下降的幅度最大。

疫情擾動(dòng)接近尾聲，服務(wù)業(yè)加快探底運(yùn)行。12月非制造業(yè)景氣水平持續(xù)下探主要受新冠病毒大范圍感染影響，導(dǎo)致企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)人員下滑。分行業(yè)看，1）服務(wù)業(yè)景氣度深度下挫，創(chuàng)年內(nèi)新低。從供給端來(lái)看，受新冠病毒大范圍感染影響，服務(wù)業(yè)企業(yè)用工景氣度回落；從需求端來(lái)看，服務(wù)業(yè)市場(chǎng)需求有所減少。往后看，隨著疫情防控政策的逐步優(yōu)化，加之春節(jié)臨近，社會(huì)面人員流動(dòng)性將逐步改善，餐飲、住宿、文體娛樂(lè)以及旅游相關(guān)的接觸型消費(fèi)需求在經(jīng)歷短暫陣痛后，將呈現(xiàn)探底回升走勢(shì)。2）積極政策支撐建筑業(yè)景氣度高位運(yùn)行。12月建筑業(yè)總體繼續(xù)保持增長(zhǎng)。在推動(dòng)重大項(xiàng)目建設(shè)等各項(xiàng)政策措施帶動(dòng)下，土木工程建筑業(yè)企業(yè)保持較快施工進(jìn)度。往后看，投資需求有望繼續(xù)釋放潛力，支撐建筑業(yè)維持較高景氣水平。

寒冬將過(guò)，經(jīng)濟(jì)回暖可期。隨著疫情防控政策優(yōu)化，明年經(jīng)濟(jì)或?qū)⒅鸩交嘏诖汗?jié)后經(jīng)濟(jì)或?qū)⒉饺胝?。一是疫情感染峰值過(guò)后，企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)或向正常區(qū)間靠攏。12月新冠病毒大范圍感染導(dǎo)致企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)放緩。目前，防疫措施已經(jīng)優(yōu)化，感染峰值過(guò)后，明年經(jīng)濟(jì)或?qū)⒅饾u恢復(fù)，但明年1月修復(fù)的幅度可能有限。根據(jù)統(tǒng)計(jì)局新聞，調(diào)查中多數(shù)企業(yè)認(rèn)為，隨著疫情形勢(shì)逐步好轉(zhuǎn)，后期市場(chǎng)走勢(shì)有望回暖。這顯示出企業(yè)對(duì)市場(chǎng)回暖有信心。二是政策發(fā)力擴(kuò)內(nèi)需，助力消費(fèi)活力和潛力不斷釋放。進(jìn)入12月，疫情防控政策逐步優(yōu)化后，沈陽(yáng)、?？?、武漢、上海、廣州等多地已發(fā)放或計(jì)劃發(fā)放新一批消費(fèi)券，以加快促進(jìn)消費(fèi)市場(chǎng)持續(xù)恢復(fù)。明年在各項(xiàng)利好因素的帶動(dòng)下，內(nèi)需將加速修復(fù)，明年經(jīng)濟(jì)有望重回5%左右。

風(fēng)險(xiǎn)因素：國(guó)內(nèi)疫情再度反彈，政策落地不及預(yù)期等。 ？

正文

一、供需再受疫情感染的短期沖擊<？XML:NAMESPACE PREFIX = "O" />

12月上旬起，疫情防控措施迎來(lái)變化，制造業(yè)再受一輪新冠感染的沖擊。12月制造業(yè)PMI錄得47.0%，較11月回落了1個(gè)百分點(diǎn)。其中，生產(chǎn)、需求、就業(yè)端的表現(xiàn)都比較弱。

第一，在新一輪疫情感染沖擊下，制造業(yè)生產(chǎn)和需求再度走弱。12月起，全國(guó)各大城市陸續(xù)迎來(lái)感染沖擊。受感染擴(kuò)散的影響，12月制造業(yè)生產(chǎn)PMI為44.6%，比11月下降了3.2個(gè)百分點(diǎn)。需求方面，制造業(yè)新訂單PMI為43.9%，比11月下降了2.5個(gè)百分點(diǎn)，新出口訂單分項(xiàng)也下降2.5個(gè)百分點(diǎn)，回落至44.2%，這顯示出外需延續(xù)弱勢(shì)。

第二，企業(yè)利潤(rùn)空間仍受壓縮，原材料采購(gòu)和庫(kù)存消耗都變慢。12月原材料購(gòu)進(jìn)價(jià)格和出廠價(jià)格都有上升，其中原材料價(jià)格指數(shù)處于擴(kuò)張區(qū)間，而出廠價(jià)格指數(shù)處于收縮區(qū)間，顯示企業(yè)的盈利空間仍有壓力。制造業(yè)企業(yè)主要原材料的采購(gòu)量從11月的47.1%下降到12月的44.9%，而原材料庫(kù)存指數(shù)上升，說(shuō)明原材料庫(kù)存指數(shù)的上升并非由采購(gòu)量引起，可能是企業(yè)生產(chǎn)下滑導(dǎo)致原材料庫(kù)存消耗變慢。12月供應(yīng)商配送時(shí)間指數(shù)明顯下降，比11月回落了6.6個(gè)百分點(diǎn)，表明受疫情影響，物流運(yùn)輸人力不足，制造業(yè)原材料供應(yīng)商交貨時(shí)間有所延長(zhǎng)。

第三，受疫情感染的短期影響，制造業(yè)從業(yè)人員指數(shù)持續(xù)下行。12月制造業(yè)從業(yè)人員指數(shù)為44.8%，較11月下降了2.6個(gè)百分點(diǎn)，達(dá)到了全年最低點(diǎn)。從業(yè)人員指數(shù)下降背后的原因是12月多地迎來(lái)一輪新冠感染，由于感染范圍擴(kuò)大，企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)人員到崗率不足，經(jīng)營(yíng)生產(chǎn)人員景氣度水平走弱。勞動(dòng)力供應(yīng)不足的現(xiàn)象更加普遍，12月反映勞動(dòng)力供應(yīng)不足的企業(yè)比重高于11月6.5個(gè)百分點(diǎn)。制造業(yè)從業(yè)人員指數(shù)走弱，拖累制造業(yè)PMI 0.5個(gè)百分點(diǎn)。

第四，大中小企業(yè)景氣度進(jìn)一步下探。12月大中小企業(yè)PMI指數(shù)連續(xù)三個(gè)月下降，其中，大型和小型企業(yè)PMI分別較11月下降了0.8和0.9個(gè)百分點(diǎn)，中型企業(yè)PMI下降的幅度最大，下降了1.7個(gè)百分點(diǎn)。小企業(yè)PMI為44.7%，連續(xù)20個(gè)月處于收縮區(qū)間，現(xiàn)已下降至全年低點(diǎn)。中型企業(yè)自2019年12月以來(lái)首次出現(xiàn)PMI指數(shù)連續(xù)四個(gè)月處于收縮區(qū)間，受到的沖擊也相對(duì)較大。此外，大中小型企業(yè)的從業(yè)人員指數(shù)也都出現(xiàn)明顯回落，這與制造業(yè)企業(yè)反映的勞動(dòng)力供給不足問(wèn)題相一致。

二、疫情擾動(dòng)接近尾聲，服務(wù)業(yè)加快探底運(yùn)行

新冠感染范圍加大，非制造業(yè)再受拖累。12月非制造業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)為41.6%，比11月下降5.1個(gè)百分點(diǎn)，連續(xù)6個(gè)月環(huán)比下降，連續(xù)3個(gè)月處在收縮區(qū)間。12月非制造業(yè)景氣水平持續(xù)下探主要受新冠病毒大范圍感染影響，導(dǎo)致企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)人員下滑，12月非制造業(yè)從業(yè)人員指數(shù)為42.9%，較上月下降2.6個(gè)百分點(diǎn)，創(chuàng)年內(nèi)新低。

分行業(yè)看，服務(wù)業(yè)景氣度深度下挫，創(chuàng)年內(nèi)新低，而積極政策支撐建筑業(yè)景氣度高位運(yùn)行。

供給受限疊加需求不足，服務(wù)業(yè)加速探底。12月服務(wù)業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)為39.4%，創(chuàng)出年內(nèi)新低。對(duì)比來(lái)看，12月服務(wù)業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)比11月下降了5.7個(gè)百分點(diǎn)，業(yè)務(wù)總量降幅明顯擴(kuò)大，既有服務(wù)業(yè)供給受限的影響，也有服務(wù)業(yè)市場(chǎng)需求不足的影響。1）從供給端來(lái)看，服務(wù)業(yè)從業(yè)人員指數(shù)為42.4%，比上月下降2.8個(gè)百分點(diǎn)，表明受新冠病毒大范圍感染影響，服務(wù)業(yè)企業(yè)用工景氣度回落，導(dǎo)致業(yè)務(wù)完成量縮減。2）從需求端來(lái)看，服務(wù)業(yè)新訂單指數(shù)為37.4%，比上月下降4.0個(gè)百分點(diǎn)，低于臨界點(diǎn)，表明服務(wù)業(yè)市場(chǎng)需求有所減少。企業(yè)調(diào)查顯示，反映市場(chǎng)需求不足的服務(wù)業(yè)企業(yè)比重為55%，再次刷新自2013年有此項(xiàng)調(diào)查以來(lái)的歷史新高。

疫情影響接近尾聲，服務(wù)業(yè)或?qū)⑻降谆厣?/STRONG>從行業(yè)情況看，新冠病毒感染人數(shù)的增加對(duì)服務(wù)業(yè)活動(dòng)的短期影響繼續(xù)顯現(xiàn)，餐飲、住宿、零售以及旅游相關(guān)等接觸型服務(wù)業(yè)繼續(xù)弱勢(shì)運(yùn)行，商務(wù)活動(dòng)指數(shù)低于35.0%。此外，批發(fā)業(yè)和金融業(yè)等生產(chǎn)性服務(wù)業(yè)活動(dòng)也較上月有所放緩，商務(wù)活動(dòng)指數(shù)較上月均有不同程度下降。往后看，隨著疫情防控政策的逐步優(yōu)化，加之春節(jié)臨近，社會(huì)面流動(dòng)性將逐步改善，餐飲、住宿、文體娛樂(lè)以及旅游相關(guān)的接觸型消費(fèi)需求在經(jīng)歷短暫陣痛后，將呈現(xiàn)探底回升走勢(shì)。2022年12月，航空運(yùn)輸業(yè)已經(jīng)出現(xiàn)初步回升跡象，國(guó)內(nèi)及國(guó)際客運(yùn)航班執(zhí)飛量均明顯恢復(fù)，航空運(yùn)輸業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)升至60.0%以上的高景氣區(qū)間。

積極政策支撐建筑業(yè)景氣度高位運(yùn)行。12月建筑業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)為54.4%，比上月下降1.0個(gè)百分點(diǎn)，但總體繼續(xù)保持增長(zhǎng)。其中，土木工程建筑業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)為57.1%，連續(xù)11個(gè)月位于較高景氣區(qū)間，表明在推動(dòng)重大項(xiàng)目建設(shè)等各項(xiàng)政策措施帶動(dòng)下，土木工程建筑業(yè)企業(yè)保持較快施工進(jìn)度。往后看，12月土木工程建筑業(yè)新訂單指數(shù)在53%以上，環(huán)比升幅超過(guò)4個(gè)百分點(diǎn)，一定程度上預(yù)示著投資需求有望繼續(xù)釋放潛力，支撐建筑業(yè)維持較高景氣水平。

三、寒冬將過(guò)，經(jīng)濟(jì)回暖可期

隨著疫情防控政策優(yōu)化，疫情對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響或?qū)⒅鸩较魅?，明年?jīng)濟(jì)或?qū)⒅鸩交嘏诖汗?jié)后經(jīng)濟(jì)或?qū)⒉饺胝墶?/P>

一是疫情感染峰值過(guò)后，企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)或向正常區(qū)間靠攏。12月產(chǎn)出指數(shù)深度下挫，反映新冠病毒大范圍感染導(dǎo)致12月企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)放緩。目前，防疫措施已經(jīng)優(yōu)化，感染峰值過(guò)后，明年經(jīng)濟(jì)或?qū)⒅饾u恢復(fù)。但明年1月修復(fù)的幅度可能有限，一是春節(jié)期間企業(yè)停工或拖累生產(chǎn)景氣度的回升，二是春運(yùn)期間人員流動(dòng)加快，1月各地的新冠感染仍有可能進(jìn)一步擴(kuò)大。根據(jù)統(tǒng)計(jì)局新聞，調(diào)查中多數(shù)企業(yè)認(rèn)為，隨著疫情形勢(shì)逐步好轉(zhuǎn)，后期市場(chǎng)走勢(shì)有望回暖，這顯示出企業(yè)對(duì)市場(chǎng)回暖有信心。

二是政策發(fā)力擴(kuò)內(nèi)需，助力消費(fèi)活力和潛力不斷釋放。2023年在各項(xiàng)利好因素的帶動(dòng)下，內(nèi)需將加速修復(fù)，明年經(jīng)濟(jì)有望重回5%左右（見《四季度經(jīng)濟(jì)只是暫時(shí)探底》）。一方面，雙節(jié)效應(yīng)有望釋放更多需求，零售、餐飲、住宿、文體娛樂(lè)以及旅游相關(guān)消費(fèi)需求或?qū)⒅鸩结尫牛侵圃鞓I(yè)的探底回升或已不遠(yuǎn)。另一方面，政策發(fā)力擴(kuò)內(nèi)需，助力消費(fèi)活力和潛力不斷釋放。12月疫情防控政策逐步優(yōu)化后，沈陽(yáng)、?？?、武漢、上海、廣州等多地已發(fā)放或計(jì)劃發(fā)放新一批消費(fèi)券，以加快促進(jìn)消費(fèi)市場(chǎng)持續(xù)恢復(fù)。

風(fēng)險(xiǎn)因素：國(guó)內(nèi)疫情再度反彈，政策落地不及預(yù)期等。

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報(bào)告發(fā)布時(shí)間：2023年1月1日

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