當前通訊！國君宏觀：雙碳視角下，老能源保供的故事還要延續多久？

2023-01-12 08:38:20來源：券商研報精選

【資料圖】

摘要

1、產能周期視角下，煤油氣供給壓力幾何？

1）長期低資本開支決定2~3年內產能上限是硬約束。長周期來看，我國過去5~10年老能源的產能持續去化，其中，2013年至今，煤炭年均投資負增，產能去化維持了8年，油氣的產能去化始于2016年，因此煤炭產能去化更加徹底。一般而言，煤礦的開采周期大概是3~5年，油田約2~3年，也就意味著在中短期（2~3年）內我國老能源的產能基本處于低位運行狀態，煤炭的產能釋放更難；

2）弱需求下的高產能利用率，預示著產能釋放接近極限。產能利用率來看，2022年Q2煤炭和油氣的產能利用率都達到了歷史高位，需要注意的是，我國二季度GDP增速僅0.4%，也就是說，即使在疫情沖擊下的衰退環境，我國老能源供應依然吃緊，說明在過去多年產能持續去化的背景下，煤油氣的產能上限目前都不高，核增產能的空間和持續性極其有限，未來需求回暖或者外部擾動加劇都將進一步激化老能源的供應壓力。

2、我國能否在全球能源危局中獨善其身？

1）我國煤炭自主可控，油氣進口依賴度相對較高。俄烏局勢帶來的全球能源連鎖反應依然在蔓延，我國雖然具備較強的能源自主能力，但考慮到脆弱性已經形成，任何邊際擾動都有可能成為重要變量。從我國能源進口依賴度來看，2021年煤油氣的進口率分別為7.4%（印尼、俄羅斯等）、72.1%（沙特阿拉伯、俄羅斯等）、45.5%（澳大利亞、土庫曼斯坦等）；

2）俄歐博弈支撐短期氣價，全球能源貿易格局有望重塑。目前全球能源危機的主要矛盾就在于俄氣供應，預計后續俄歐之間的博弈將持續，天然氣的供應體系脆弱性加劇，后續國際煤價和氣價有望延續高位震蕩。往后看，全球能源貿易格局重塑將導致運價提升，同時全球能源產能周期位于底部，將導致能源價格長期中樞上移，高油價、高氣價將成為常態；

3）全球能源價格長期中樞的上移，將倒逼我國降低能源進口依賴度。我們看到2022年我國能源進口全線下滑，截至目前，煤油氣進口累計同比分別為-14.9%、-4.7%、-10.2%。短期而言，對于煤炭的影響比較顯著，因為國內外煤價倒掛背景下，企業高價進口煤炭的意愿相對較弱，這進一步加劇了年底用煤旺季的保供壓力。長期而言，煤油氣價格中樞上移、地緣局勢動蕩倒逼我國降低能源進口依賴度，油氣進口率將進入下行通道。

3、雙碳視角下，老能源保供的故事還要延續多久？

1）從我國能源生產結構變遷來看，雖然近幾年光伏、風電產業迅猛發展，但其占比目前僅5.8%，而煤炭則占據67%的國內能源供應，因此當下保供的重任依然需要老能源（尤其是煤炭）來承擔。

2）但當下老能源的保供困境在于兩點：其一，“雙碳”目標導向下，未來煤炭需求觸頂回落的預期導致煤企在長期沒有太強的資本開支意愿，但實際上煤炭的需求依然在增長；其二，2016年至今我國能源外供已有回落態勢，能源消費和生產的年均增速分別為3.5%和4.6%，當下地緣局勢動蕩、疊加全球能源價格長期中樞上移，倒逼我國降低能源進口依賴，未來兩者的差值將進一步擴大。因此，在煤炭需求達峰（預計在2028年附近）之前，煤炭供需緊平衡的局面不會出現扭轉，保供的故事仍將延續。年底附近若進口依然未見好轉，用煤旺季保供壓力將再次加劇。

正文

1. 產能周期視角下，煤油氣供給壓力幾何？

1.1. 長期低資本開支決定2~3年內產能上限是硬約束

長周期來看，我國過去5~10年老能源的產能持續去化，其中， 2013年至今，煤炭年均投資負增，產能去化維持了8年，油氣的產能去化始于2016年，因此煤炭的產能去化更加徹底。一般而言，煤礦的開采周期大概是3~5年；油田開采周期大概是2~3年，也就意味著在中短期（2~3年）內我國老能源的產能基本處于低位運行狀態，煤炭的產能釋放更難。

1.2. 弱需求下的高產能利用率，預示著產能釋放接近極限

從產能利用率的角度來看， 2022年Q2煤炭和油氣的產能利用率分別為74.3%和92.3%，都達到了歷史高位（煤炭由于存在“僵尸礦”，因此實際可以開采的煤礦產能利用率上限應遠低于100%），需要注意的是，我國二季度的GDP增速僅為0.4%，也就是說，即使在疫情沖擊下的衰退環境，我國老能源的產能利用率依然在高位運行，這說明在過去多年產能持續去化的背景下，煤油氣的產能上限都不高，核增產能的空間和持續性極其有限，未來需求回暖或者外部擾動都將進一步激化老能源的供應壓力。

2.我國能否在全球能源危局中獨善其身？

2.1. 我國煤炭自主可控，油氣進口依賴度相對較高

俄烏局勢帶來的全球能源連鎖反應依然在蔓延，我國雖然具備較強的能源自主能力，但考慮到脆弱性已經形成，任何邊際擾動都有可能成為重要變量。從我國能源進口依賴度來看，2021年煤油氣的進口率分別為7.4%（印尼、俄羅斯等）、72.1%（沙特阿拉伯、俄羅斯等）、45.5%（澳大利亞、土庫曼斯坦等），油氣的進口依賴度相對較高，煤炭則自主可控。

2.2.俄歐博弈支撐短期氣價，全球能源貿易格局有望重塑

俄烏局勢激化帶來的能源制裁是當下全球能源困局的核心因素，短期國際煤價和氣價將維持高位，長期能源價格中樞上移是必然趨勢。1）歐盟對于俄羅斯的制裁主要集中在石油和煤炭領域，其中，在4月8日的第五輪制裁中，歐盟決定從8月10號起禁止俄煤進口；在6月5日的第六輪制裁中，同意開始逐步停止進口俄油，預計年底減少90%的原油進口（管道運輸油品除外）。

2）相應的，俄羅斯在天然氣領域實施反制裁，多次以設備檢修為由削減天然氣供應。在“北溪一號”管道方面的博弈仍在繼續，最新消息稱，“北溪一號”將無限期關閉。該管道的輸氣量為1.7億立方米/天，約占歐盟全年日均天然氣消費量的11%，若“北溪一號”持續斷供，這一缺口是無法彌補的。因此，目前全球能源危機的主要矛盾就在于俄氣供應，預計后續俄歐之間的博弈將持續，天然氣的供應體系脆弱性加劇，作為替代，歐盟正在積極重啟煤電，后續國際煤價和氣價有望延續高位震蕩。往后看，全球能源貿易格局重塑將導致運價提升，同時全球能源產能周期位于底部，將導致能源價格長期中樞上移，高油價、高氣價將成為常態。

2.3. 全球能源價格長期中樞上移，倒逼我國降低能源進口依賴度

能源價格持續高位對于國內能源進口的制約顯而易見，我們看到2022年我國能源進口全線下滑，截至目前，煤炭、原油、天然氣的進口累計同比分別為-14.9%、-4.7%、-10.2%。短期而言，對于煤炭的影響比較顯著，因為國內外煤價倒掛背景下，企業高價進口煤炭的意愿相對較弱，這進一步加劇了年底用煤旺季的保供壓力。長期而言，煤油氣價格中樞上移、地緣局勢動蕩倒逼我國降低能源進口依賴度，油氣進口率將進入下行通道；同時國內動力煤價格上限需要適當上移，匹配全球煤價中樞，從而緩解外供壓力。

3.雙碳視角下，老能源保供的故事還要延續多久？

從我國能源生產結構變遷來看，雖然近幾年光伏、風電產業迅猛發展，但其占比目前僅5.8%，而煤炭則占據67%的國內能源供應，也就意味著煤炭增加1%，等價于風光電增加11.6%，因此當下保供的重任依然需要老能源（尤其是煤炭）來承擔。但當下老能源的保供困境在于兩點：1）除了前文所說的2~3年內產能上限的硬約束，更大的問題在于，“雙碳”目標導向下，對于未來煤炭需求觸頂回落的預期導致煤企在長期沒有太強的資本開支意愿，但實際上煤炭的需求依然在增長。因此，在煤炭需求達峰（預計在2028年附近）之前，煤炭供需緊平衡的局面不會出現扭轉，保供的故事仍將延續；2）此外，2016年至今我國的能源供應開始強調自主可控，外供已有回落態勢，當下地緣局勢動蕩、疊加全球能源價格長期中樞上移，倒逼我國降低能源進口依賴，過去五年我國能源消費和生產的年均增速分別為3.5%和4.6%，未來兩者的差值將進一步擴大，也就意味著老能源保供壓力加劇。

4.風險提示

國內穩增長不及預期、海外衰退超預期。

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