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全球觀熱點：長城宏觀12月通脹數據點評：通縮趨勢仍在延續

2023-01-13 07:31:02來源：券商研報精選  


(相關資料圖)

核心觀點

結論

12月盡管核心CPI小幅回升，但持續性有待觀察。CPI環比連續5個月低于歷史均值，PPI同比持續負增，通縮趨勢仍在繼續。22年CPI中樞為2%，PPI較快下行，23年初PPI同比仍有一定的負增壓力，CPI短期仍可能維持溫和，給貨幣政策放松留有空間。我們提示關注一季度降息，最快1月20日兌現。

數據

12月份CPI同比1.8%，前值1.6%；環比0%，前值-0.2%；核心CPI同比上漲0.7%，前值0.6%。PPI同比-0.7%，前值-1.3%，環比-0.5%，前值0.1%。

要點

12月份，CPI同比小幅擴大至1.8%，與我們預期一致。2022年食品CPI在豬肉價格主導下先升后降，全年中樞在2.9%。12月豬肉價格同比漲幅回落速度比我們預期更快，或因今年春節時間提前，生豬供應如期回升，12月、1月初疫情“達峰”，需求仍然受到短暫抑制。但節后居民出行、消費逐步恢復正常，結合領先指標，23年上半年豬肉價格同比漲幅可能還有一定的上行空間，豬肉價格可能進入震蕩區間。

2022年非食品CPI同比由核心CPI主導，疊加油價擾動，整體先降后平。12月以來疫情防控政策優化不斷調整，出行及娛樂活動逐步恢復，核心CPI同比連續3個月0.6%后小幅回升至0.7%。今年1月上旬居民出行半徑明顯擴大但未恢復到2019年水平，后續仍要警惕XBB等變種對國內居民生產消費產生擾動，核心CPI能否持續回升仍待持續觀察。

12月份CPI居住同比連續3個月維持在-0.2%，預示12月70大中城市房價可能繼續負增；1月初30城地產成交面積在歷史低位，我們認為實現今年經濟穩定增長的要求，1月初的地產差別化信貸政策力度仍然不足，未來還有總體較大幅降息的空間。提示關注最快1月20日LPR降息的可能。

12月份，PPI同比-0.7%，高于我們預期的-1.5%。我們主要依據領先指標CRB現貨指數和國際油價做出判斷，認為PPI環比可能下降，同比可能進一步負增。雖然12月PPI同比高于預期，但2022年下半年PPI環比持續低于歷史均值，仍表現出一定的通縮壓力。2022年PPI同比整體呈現較快下行趨勢，從年初的9.1%下滑到11月份的-1.3%，12月同比降幅縮窄至-0.7%。今年年初看，根據CRB現貨指數領先PPI同比大約3個月，一季度PPI同比可能仍有進一步負增的壓力。

PPI仍處于通縮區間，工業企業利潤承壓，企業去庫也可能進一步加速。

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CPI同比增速小幅回升

12月份，CPI同比漲幅回升0.2個百分點至1.8%，2022年全年CPI均值在2%水平，與我們前期預測一致。12月CPI環比0%，實際上22年8月份直到年底，CPI環比持續低于歷史均值，呈現一定的通縮趨勢。12月份CPI中，食品 價格漲幅有所回升，對CPI同比形成一定支撐；核心通脹同比讀數小幅回升，非食品價格漲幅連續三個月維持在1.1%。我們進一步觀察食品和非食品細項對CPI的拉動。

1.1食品價格環比轉漲，同比漲幅擴大

12月份，鮮菜、水果及價格環比季節性回升，豬肉價格環比下降，食品CPI環比由11月的-0.8%轉為0.5%。同比來看，豬肉價格同比漲幅明顯回落，鮮果價格漲幅擴大、鮮菜價格降幅收窄，食品CPI同比漲幅比11月擴大1.1個百分點至4.8%。2022年食品CPI在豬肉價格主導下先升后降，全年中樞在2.9%。

食品價格中值得持續關注的是豬肉。我們在《11月通脹點評》中提示，當前能繁母豬存欄已經在快速回補，2023年下半年豬肉價格同比可能就會開始下行。實際生豬價格的回落速度比我們預期的更快。今年1月上旬，全國豬肉平均批發價降至24.9元/公斤，環比下降15.1%，同比漲12.3%，漲幅收窄9.7個百分點。據國家發展改革委監測，1月3日～6日，全國平均豬糧比價為5.93∶1，進入過度下跌三級預警區間。今年春節時間提前，生豬供應如期回升，12月、1月初疫情“達峰”，需求仍然受到短暫抑制，因此豬肉價格出現快速下跌。但隨著節后居民出行、消費逐步恢復正常，結合領先指標，并且受22年同期低基數影響，23年上半年豬肉價格同比漲幅可能還有一定的上行空間，豬肉價格可能進入震蕩區間。

1.2核心CPI小幅回升，持續性待觀察

12月非食品同比1.1%，已經連續三個月持平，其中，醫療保健、教育文化娛樂活動對CPI的同比拉動有所回升，交通通信對CPI同比拉動繼續回落，統計局數據顯示12月汽油和柴油價格分別上漲10.5%和11.4%，漲幅均在繼續回落；疫情防控政策優化調整，出行及娛樂活動逐步恢復，機票價格漲幅擴大。

12月扣除食品和能源價格的核心CPI同比在維持了3個月的0.6%之后小幅回升至0.7%。今年1月8日起，“乙類乙管”正式實施，居民出行半徑明顯擴大，但從地鐵客運量來看，還未恢復到2019年水平。今年一季度仍要警惕XBB變種對國內居民生產消費產生擾動，核心CPI能否持續回升仍待持續觀察。

核心CPI中另外值得一提的是CPI居住分項。12月份CPI居住環比-0.1%，同比連續3個月維持在-0.2%，對CPI的拉動也維持在負值，預示12月70大中城市房價可能繼續負增。去年9月份部分城市（房價環比、同比均連續三個月負增）取消首套房貸利率下限，但政策效果并不明顯，地產銷售面積與房價均在走弱。今年1月初，地產差別化信貸政策常態化，符合條件的城市從9月的23城增加到38城。地產銷售端的刺激力度不斷加碼，但地產銷售面積始終沒有明顯回升。12月30大中城市商品房成交面積季節性回升，但同比降幅仍在-21%的低位，今年1月上旬30城商品房銷售面積同比-4.4%，但這主要由于去年低基數。從絕對值來看，1月上旬30城地產銷售面積411.9萬平方米，而20年、21年和22年同期分別為560、580和430萬平方米。我們在《差別化房貸政策繼續加碼，降息周期延續》中提示，實現今年經濟穩定增長的要求，1月初的政策力度仍然不足，未來還有總體較大幅降息的空間。提示關注最快1月20日LPR降息的可能。

2022全年CPI同比均值約2%左右，其中非食品CPI同比約1.8%左右，通脹整體較為溫和。我們在《艱苦奮斗，抗擊通縮》中預計2023年CPI同比均值可能降至1.6%左右，其中非食品CPI同比或降至0.5%左右。一方面房價可能繼續下跌，CPI居住項可能溫和下降；另一方面PPI同比下行，也會向CPI非食品傳導，CPI非食品同比可能維持今年的下降趨勢，年平均值或下降至0.5%左右。

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年初PPI同比或還有繼續負增的壓力

12月份，PPI環比由正轉負，為-0.5%，同比-0.7%，高于我們預期的-1.5%。我們主要依據領先指標CRB現貨指數和國際油價做出判斷，認為PPI環比可能下降，同比可能進一步負增。雖然12月PPI同比高于預期，但2022年下半年PPI環比持續低于歷史均值，仍表現出一定的通縮壓力。

分結構看，生產資料和生活資料價格差距依然較大：生產資料PPI同比-1.4%，降幅比上月進一步縮窄0.9個百分點，主導PPI同比降幅收窄；生活資料PPI同比漲幅收窄0.2個百分點至1.8%。

具體來看，PPI生產資料價格環比由上月的0%轉為-0.6%。統計局指出，國際原油價格下行帶動國內石油及相關行業價格下降，石油和天然氣開采業價格與石油煤炭及其他燃料加工業價格環比分別-8.3%和-3.5%。煤炭與金屬價格上漲：煤炭開采和洗選業價格環比進一步上漲0.8%，有色金屬冶煉和壓延加工業價格上漲1.1%，黑色金屬冶煉和壓延加工業價格上漲0.4%。同比看，統計局公布的30個行業中，有13個行業出廠價格同比漲幅縮窄或降幅擴大。

PPI生活資料價格環比由漲轉降，為-0.2%。其中食品和衣著出場價格環比負增，而一般日用品和耐用消費品價格環比正增。同比看食品PPI同比漲幅收窄0.7個百分點至3.9%，耐用消費品PPI同比漲幅擴大0.2個百分點至0.4%。實際上12月主要是食品、一般日用品同比漲幅收窄，而耐用消費品、衣著同比漲幅擴大，最終生活資料PPI同比小幅回落，從上月的2%到1.8%。

2022年PPI同比整體呈現較快下行趨勢，從年初的9.1%下滑到11月份的-1.3%，12月同比降幅縮窄至-0.7%。今年年初看，根據CRB現貨指數領先PPI同比大約3個月，一季度PPI同比可能仍有進一步負增的壓力。在《艱苦奮斗，抗擊通縮》中，我們對2023年的判斷主要基于歐美的通縮風險可能傳導至國內，需警惕PPI同比降幅繼續加深。國際油價往往主導PPI走向，當前國際油價已經轉入需求主導的階段，12月布倫特原油價格跌至81.3，今年1月上旬進一步跌至79.9。在全球2023年可能面臨經濟衰退的背景下，我們預測油價或將單邊下行至50美元，在此假設情況下，國內PPI同比整體可能繼續負增，年底可能回落至-4%左右。

PPI仍處于通縮區間，工業企業利潤承壓，企業去庫也可能進一步加速。2022年工業企業利潤累計增速持續下滑，前11月已下滑至-3.6%；工業企業正處于主動去庫存周期，規上工業企業產成品存貨同比增速自22年4月以來持續下降。2023年一季度PPI可能仍有進一步負增的壓力，預示工業企業利潤增速還未見底，去庫存周期也將繼續。

風險提示

國際大宗商品價格大幅波動、美聯儲貨幣政策意外收緊、經濟數據不及預期、信用事件集中爆發。

證券研究報告：

《 通縮趨勢仍在延續——12月通脹數據點評 》

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責任編輯：hnmd003

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