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天天快看：【宏觀】政策加碼預(yù)期再升溫

2022-11-14 09:36:36來源：券商研報(bào)精選  


(資料圖片僅供參考)

社融增速回落，政府債持續(xù)退坡和信貸乏力是核心拖累。9月社融存量增速為10.3%，回落0.3個(gè)百分點(diǎn)，新增社融9079億元，同比少增7079億元，達(dá)到近五年同期次低，其中信貸和政府債分別同比少增3321和3376億元，占社融少增總額的94.4%，政府債持續(xù)退坡，疊加地產(chǎn)政策落地效果不佳，是拖累本月社融的核心因素。此外，企業(yè)債和非標(biāo)基本持平往年，未貼票和票融此消彼長。

政府項(xiàng)目支撐企業(yè)中長貸，難抵居民端借貸意愿大幅下滑。信貸總體呈現(xiàn)三大特點(diǎn)：一是政府項(xiàng)目支撐企業(yè)中長貸多增2433億元，“政策性銀行+國有大行”發(fā)揮了重要的頭雁作用，6000億元的政策性工具已經(jīng)投放完畢；二是票據(jù)繼7月之后再次以票沖貸，10月底票據(jù)利率降至1.2%，與票融多增745億元相互印證；三是居民中長貸同比收縮的幅度再次擴(kuò)大，同比少增3889億元，是拖累本月社融的最關(guān)鍵因素（占據(jù)54.8%），收縮的幅度與疫情最嚴(yán)重的4月相當(dāng)，說明近期出臺(tái)的地產(chǎn)政策落地效果不佳，后續(xù)仍需發(fā)力松地產(chǎn)和穩(wěn)信心。

社融-M2“剪刀差”維持倒掛，流動(dòng)性淤積仍未明顯改善。10月M2同比增長11.8%，“M2-M1”剪刀差增加0.3個(gè)百分點(diǎn)至6.0%，維持高位，反映貨幣的活化度依然較弱；“社融-M2”剪刀差維持倒掛（-1.5%），10月流動(dòng)性被動(dòng)延續(xù)寬松，資金利率維持低位，但房地產(chǎn)景氣度低迷以及疫情反復(fù)等因素導(dǎo)致實(shí)體融資需求不振，資產(chǎn)端增長乏力，居民企業(yè)儲(chǔ)蓄意愿仍較高（居民存款多增6997億元）。

往后看，內(nèi)生融資需求依舊疲弱，年底前社融大概率維持震蕩回落趨勢。政策落實(shí)效果存異，中長貸結(jié)構(gòu)仍將延續(xù)分化態(tài)勢：一方面，制造業(yè)、基建“托舉”政策顯效，政策性開放性金融工具以及基建項(xiàng)目加速建設(shè)將繼續(xù)支撐配套融資需求，年底企業(yè)中長貸有一定保障。另一方面，當(dāng)前地產(chǎn)“托底”政策效果不佳。鑒于居民預(yù)期短時(shí)間難以扭轉(zhuǎn)，居民中長貸回暖有待觀察。總體來看，社融增速全年中樞預(yù)計(jì)在10.2~10.4%區(qū)間（年底在10%附近）。

經(jīng)濟(jì)的弱現(xiàn)實(shí)折射出政策預(yù)期的再升溫。一方面，需求疲弱以及防疫政策優(yōu)化需要總量政策配套支持。另一方面，海外通脹回落趨勢的確立，也將進(jìn)一步打開國內(nèi)政策空間，降準(zhǔn)先導(dǎo)的可能性更大。1）年底前貨幣政策在“經(jīng)濟(jì)弱修復(fù)+社融回落+流動(dòng)性缺口邊際加大”之下，降準(zhǔn)可期，幅度在25~50bp之間。2）價(jià)格工具，LPR仍具調(diào)降空間，1年期LPR 8月僅下調(diào)了5bp，2022年整體下降15bp，后續(xù)至少有5bp空間，如果年底央行降準(zhǔn)置換MLF，那么1年期LPR下降空間有5-10bp。此外，根據(jù)目前1Y和5Y利差和房貸利率與其他利率的位置，5年期LPR還有15bp單邊調(diào)降空間。3）結(jié)構(gòu)性工具、政策性金融機(jī)構(gòu)發(fā)力狀態(tài)延續(xù)，一方面是制造業(yè)刺激，另一方面是針對(duì)房企的“紓困”，對(duì)整體信用托底。整體而言，貨幣政策效果將在防疫政策優(yōu)化的背景下逐漸提效，但就短期而言，難改信用擴(kuò)張乏力的趨勢。

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