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復(fù)牌輪回 佳兆業(yè)遲到年報(bào)里現(xiàn)金流、表外債的重生謎題

2023-03-10 05:45:12來(lái)源：觀點(diǎn)網(wǎng)  

觀點(diǎn)網(wǎng) 時(shí)隔一年，3月9日晚間，佳兆業(yè)集團(tuán)終于發(fā)布2021年年報(bào)，并同步公布2022年半年報(bào)，這被視作復(fù)牌的重要條件。

因此，該公司宣布計(jì)劃于3月10日恢復(fù)買賣。


(資料圖)

自2021年下半年理財(cái)產(chǎn)品爆雷以來(lái)，佳兆業(yè)陷入了債務(wù)違約的泥潭之中，迫于無(wú)奈只能走上債務(wù)重組的老路。

不過(guò)與2016年不同，這一次佳兆業(yè)面臨的是更嚴(yán)峻的流動(dòng)性挑戰(zhàn)，以及房地產(chǎn)銷售下行的市場(chǎng)，能否再度“浴火重生”已成謎題。

年報(bào)數(shù)據(jù)則釋放了這種悲觀的信息——

2021年，該公司錄得歸母凈虧損127.27億元，創(chuàng)下過(guò)去十年間最高虧損紀(jì)錄，至去年中期虧損仍有近77億元；負(fù)債結(jié)構(gòu)急劇惡化，去年中期總借款1314.91億元，其中一年內(nèi)到期借款高達(dá)1065.37億元，凸顯交叉違約影響之深。

觀點(diǎn)新媒體還注意到，年報(bào)鮮見(jiàn)地披露了對(duì)合營(yíng)及聯(lián)營(yíng)公司負(fù)債提供擔(dān)保的情況。實(shí)際上，隱性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)已隨著房企爆雷而逐漸暴露，這為外界提供了窺探佳兆業(yè)表外債的窗口。

年報(bào)還透露了表外項(xiàng)目的其他微妙信息：佳兆業(yè)在合營(yíng)公司之中的權(quán)益逐年下降，同時(shí)在聯(lián)營(yíng)公司之中的權(quán)益在去年中期陡然升至近年最高點(diǎn)（255.6億元），表外債在其中也經(jīng)歷著結(jié)構(gòu)變化。

艱難的財(cái)報(bào)

過(guò)去兩年房地產(chǎn)流動(dòng)性收緊所導(dǎo)致的項(xiàng)目結(jié)轉(zhuǎn)放緩，在佳兆業(yè)身上也有所體現(xiàn)。

年報(bào)數(shù)據(jù)顯示，2021年全年及2022年上半年，該公司分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入355.35億元、134.31億元，同比分別下降36.3%、55.3%，其中來(lái)自物業(yè)銷售的貢獻(xiàn)分別下降至86.0%、84.5%。

歸母凈利潤(rùn)分別為-127.27億元、-77.58億元，主要受到其他經(jīng)營(yíng)凈收益、撥備信貸虧損、以及投資物業(yè)公允值拖累；其中，影響利潤(rùn)最大的因素來(lái)自其他經(jīng)營(yíng)凈收益，過(guò)去一年及一期分別錄得-72.62億元、-56.82億元。

導(dǎo)致其他經(jīng)營(yíng)凈收益劇變的子因素又不盡一致，據(jù)觀點(diǎn)新媒體了解，2021年佳兆業(yè)錄得撇減發(fā)展中物業(yè)-62.6億元，類似舉動(dòng)在去年中海宏洋身上也有體現(xiàn)，當(dāng)時(shí)中海宏洋宣布上半年因減值而撇減了物業(yè)存貨。

而2022年上半年，佳兆業(yè)的金融資產(chǎn)公平值虧損了18.9億元，同時(shí)匯兌虧損也達(dá)到38.68億元，最終加劇了其他收益及虧損凈額。

該公司同時(shí)解釋，2021年上半年的其他收益及虧損凈額主要包括撇減持作銷售的已落成物業(yè)及發(fā)展中物業(yè)撥備約6.62億元，及按公平值經(jīng)損益入賬的金融資產(chǎn)公平值虧損凈額約8.33億元，由匯兌收益凈額約6.17億元等。

毛利率方面，佳兆業(yè)也出現(xiàn)了明顯下行，過(guò)去一年及一期分別錄得毛利率13.0%、17.2%，同比分別下降15.5個(gè)點(diǎn)、13.7個(gè)點(diǎn)，基本都是由于降價(jià)促銷，后續(xù)影響了毛利率，以及期內(nèi)所確認(rèn)的物業(yè)銷售成本比上年同期高。

關(guān)聯(lián)到銷售層面，過(guò)去一年及一期該公司連同合營(yíng)企業(yè)、聯(lián)營(yíng)公司分別錄得合約銷售約923.52億元、104.97億元，同比分別減少13.6%、83.6%；期內(nèi)銷售均價(jià)同比減少4.75%、增加7.95%。

佳兆業(yè)并未披露現(xiàn)金流量情況，從銷售情況看，2022年上半年跌至冰點(diǎn)，尤其是大灣區(qū)及長(zhǎng)三角銷售難以正常開(kāi)展，對(duì)現(xiàn)金流的補(bǔ)充亦不會(huì)強(qiáng)。

截至2021年底及2022年6月底，該公司現(xiàn)金及銀行存款賬面值分別為163.71億元、108.84億元，較2020年底現(xiàn)金471.13億元出現(xiàn)大幅縮水；其中，去年中期的現(xiàn)金還有逾半用作預(yù)售監(jiān)管資金的抵押用途。

相比之下，有息負(fù)債結(jié)構(gòu)惡化已遠(yuǎn)非現(xiàn)金所能覆蓋。至去年6月中期，佳兆業(yè)總借款約為1314.91億元，其中1065.37億元須于一年內(nèi)償還，81.9億元須于一年至兩年內(nèi)償還，約63.3億元兩年至五年內(nèi)償還，剩余104.34億元須于五年后償還。

僅利息開(kāi)支，佳兆業(yè)過(guò)去一年及一期就分別達(dá)到118.93億元、56.67億元，粗略計(jì)算，平均融資利率也在8.6%以上。不過(guò)，該公司采取了資本化處理，利息資本化率在八成以上，才使得融資成本凈額有所降低。

而根據(jù)年報(bào)披露，該公司速動(dòng)比率已由2021年底0.15倍降至去年中期0.10倍，流動(dòng)比率從1.2倍降至1.0倍；現(xiàn)金短債比（剔除受限制現(xiàn)金及短期銀行存款）維持0.03；資產(chǎn)負(fù)債率則從76.5%升至83.4%，償債能力較為羸弱。

隱藏的風(fēng)險(xiǎn)

2021年11月錦恒財(cái)富爆發(fā)兌付危機(jī)，令外界重新關(guān)注到佳兆業(yè)的隱性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

那年的半年報(bào)中，佳兆業(yè)分享了公司債務(wù)結(jié)構(gòu)優(yōu)化超預(yù)期，三道紅線指標(biāo)全部轉(zhuǎn)入“綠檔”的喜訊。但11月，錦恒財(cái)富披露到期未兌付3億元，理財(cái)產(chǎn)品總金額約127億元，而這些理財(cái)產(chǎn)品均是由佳兆業(yè)提供擔(dān)保。

這樣的情況在2014年也曾出現(xiàn)，包括信托、銀行、基金公司在內(nèi)金融機(jī)構(gòu)都曾被曝出有涉及佳兆業(yè)提供擔(dān)保但未兌付的融資產(chǎn)品。只是由于佳兆業(yè)后來(lái)復(fù)活并迅速實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，表外債也逐漸不被提起。

從年報(bào)數(shù)據(jù)看，佳兆業(yè)近年來(lái)少數(shù)股東權(quán)益一直處于負(fù)回報(bào)率，變動(dòng)幅度也遠(yuǎn)不及歸屬于股東的權(quán)益回報(bào)率。不過(guò)，該公司較少披露是否有購(gòu)買少數(shù)股權(quán)相關(guān)的現(xiàn)金支出，因此尚無(wú)法確定其是否存在較大規(guī)模的“明股實(shí)債”。

而觀點(diǎn)新媒體注意到，錦恒財(cái)富暴露風(fēng)險(xiǎn)已不再是秘密后，佳兆業(yè)對(duì)表外債務(wù)的披露也“坦誠(chéng)”不少。除了常規(guī)的購(gòu)房按揭擔(dān)保事項(xiàng)，最新的業(yè)績(jī)公告罕見(jiàn)表述了對(duì)外擔(dān)保的或然負(fù)債情況。

年報(bào)提及，過(guò)去一年及一期，佳兆業(yè)就集團(tuán)主要從事物業(yè)開(kāi)發(fā)的合營(yíng)企業(yè)、聯(lián)營(yíng)公司的負(fù)債提供財(cái)務(wù)擔(dān)保，分別達(dá)到115.49億元、99.36億元，融資所得款項(xiàng)主要用于合營(yíng)企業(yè)、聯(lián)營(yíng)公司的物業(yè)開(kāi)發(fā)項(xiàng)目。

由于佳兆業(yè)并未披露在聯(lián)合營(yíng)企業(yè)之中的具體持股情況，因此上述財(cái)務(wù)擔(dān)保所對(duì)應(yīng)的真實(shí)債務(wù)規(guī)模不詳。

過(guò)去一年及一期，該公司對(duì)聯(lián)合營(yíng)企業(yè)的財(cái)務(wù)擔(dān)保分別撥備了4.58億元、3.01億元，顯示與表內(nèi)項(xiàng)目相似，表外項(xiàng)目也面臨計(jì)提減值的風(fēng)險(xiǎn)。但按照2021年年報(bào)表態(tài)，該公司認(rèn)為財(cái)務(wù)擔(dān)保撥備及集團(tuán)的風(fēng)險(xiǎn)敞口并不重大。

值得關(guān)注的是，上述業(yè)績(jī)期間，佳兆業(yè)在聯(lián)合營(yíng)公司之間以權(quán)益法入賬的投資額出現(xiàn)大幅波動(dòng)。

其中在合營(yíng)企業(yè)的權(quán)益呈逐年下降趨勢(shì)，至2022年中期僅剩余80.29億元；在聯(lián)營(yíng)公司的權(quán)益則先于2021年底下降，后于去年上半年大幅反彈至255.6億元，這也是過(guò)去幾年佳兆業(yè)對(duì)聯(lián)營(yíng)公司投資的最大值。

據(jù)觀點(diǎn)新媒體了解，對(duì)合營(yíng)企業(yè)的投資下降的部分原因或是由于佳兆業(yè)減持或退出了項(xiàng)目。比如位于深圳大鵬的佳兆業(yè)金沙灣國(guó)際樂(lè)園項(xiàng)目，在2020年報(bào)表中便是以合營(yíng)形式存在，但去年該項(xiàng)目逐漸被中信方面接手。

聯(lián)合營(yíng)公司均下降，也與佳兆業(yè)將這批企業(yè)轉(zhuǎn)為附屬公司有關(guān)，亦即通過(guò)增持項(xiàng)目股份至并表狀態(tài)。比如2021年該公司對(duì)合營(yíng)企業(yè)的投資便因轉(zhuǎn)撥至附屬公司而減少37.54億元，期內(nèi)公司還因未重新計(jì)量由聯(lián)營(yíng)公司及合營(yíng)企業(yè)轉(zhuǎn)至附屬公司錄得其他收益3.13億元。

在過(guò)往，部分房企會(huì)選擇在子公司/附屬公司虧損時(shí)轉(zhuǎn)為聯(lián)合營(yíng)，反之，聯(lián)合營(yíng)公司盈利就轉(zhuǎn)為子公司/附屬公司，項(xiàng)目出表并表之間對(duì)利潤(rùn)、資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的調(diào)節(jié)空間也很大。

不過(guò)，就佳兆業(yè)而言，2021年乃至2022年中期聯(lián)合營(yíng)帶來(lái)的業(yè)績(jī)均為負(fù)，分別錄得虧損4.4億元、4.67億元，說(shuō)明該公司并未因?yàn)槔麧?rùn)原因而進(jìn)行調(diào)節(jié)。

去年中期對(duì)聯(lián)營(yíng)公司的投資陡升至255.6億元，則或許說(shuō)明原先以表外形式存在的股債權(quán)益，在2021年底債務(wù)違約后佳兆業(yè)主動(dòng)或被動(dòng)地進(jìn)行了一部分承接。按照定義，投資方在聯(lián)營(yíng)公司通常附帶有20%-50%的投票權(quán)，賬面值增減以確認(rèn)應(yīng)占被投資方的損益份額。

總體而言，截至去年中期，佳兆業(yè)對(duì)聯(lián)合營(yíng)公司的投資盡管出現(xiàn)波動(dòng)，但該部分的總投資額仍增加至接近336億元，隱性債務(wù)規(guī)模及風(fēng)險(xiǎn)仍不容小覷。

復(fù)牌的挑戰(zhàn)

2022年4月初，佳兆業(yè)與世茂、奧園、花樣年、當(dāng)代置業(yè)、融創(chuàng)、融信等房企因未能在最后期限披露業(yè)績(jī)，遭遇了集體停牌。

這些企業(yè)大多爆發(fā)了信用風(fēng)險(xiǎn)，并需要在18個(gè)月內(nèi)披露缺失的年報(bào)，否則逾期將另外面臨被港交所除牌的風(fēng)險(xiǎn)。

而3月9日，佳兆業(yè)成為今年出險(xiǎn)房企之中第一家披露年報(bào)并復(fù)牌的企業(yè)。盡管業(yè)績(jī)數(shù)據(jù)并不算理想，但披露業(yè)績(jī)后該公司表示已滿足復(fù)牌條件，預(yù)計(jì)3月10日起恢復(fù)買賣。

復(fù)牌也是房企實(shí)施重組的重要一環(huán)，按佳兆業(yè)2016年重啟時(shí)的經(jīng)驗(yàn)，該公司需恢復(fù)上市地位，才能避免觸發(fā)與債權(quán)人溝通的新高息票據(jù)方案違約條件。

有所不同的是，目前佳兆業(yè)并沒(méi)有就債務(wù)重組形成有效方案，意味著談判仍是一個(gè)艱苦卓越的過(guò)程。

早在2021年11月爆雷時(shí)，該公司便獲得離岸債券持有人提供的重組方案。當(dāng)時(shí)佳兆業(yè)未償還的境外債高達(dá)117.8億美元，即便如此，這份重組方案并未吸引管理層。

至去年9月底，離岸債權(quán)人向佳兆業(yè)提交的另一份債務(wù)重組方案，以20億美元收購(gòu)其已停工的住宅項(xiàng)目，并且還提出將對(duì)佳兆業(yè)的美元債券提供23億美元的本金減免并將注入5.5至7億美元(約43至55億港元)的新股本。

此后佳兆業(yè)也沒(méi)有對(duì)新方案作出公開(kāi)表態(tài)。

進(jìn)入2023年，佳兆業(yè)披露境內(nèi)已完成多筆融資展期，但對(duì)于境外債僅表示，公司和財(cái)務(wù)顧問(wèn)持續(xù)與境外債權(quán)人進(jìn)行具有建設(shè)性的對(duì)話，以期盡快與所有境外債權(quán)人達(dá)成全面解決方案。

無(wú)論對(duì)于佳兆業(yè)還是離岸債權(quán)人，之所以仍對(duì)重組方案展示誠(chéng)意，本質(zhì)上都是因?yàn)閷?duì)土地資產(chǎn)價(jià)值的肯定。截至去年中期，佳兆業(yè)仍有176個(gè)舊改項(xiàng)目未納入土儲(chǔ)，占地面積5394萬(wàn)平方米，并大多數(shù)位于廣深等大灣區(qū)城市。

境內(nèi)債權(quán)人同樣盯上了這部分資產(chǎn)，并先于離岸債權(quán)人獲取了其中的核心項(xiàng)目。

比如佳兆業(yè)最大的債權(quán)人中信，便接手位于深圳的南山東角頭、金沙灣國(guó)際樂(lè)園、福田航運(yùn)紅樹(shù)灣、佳兆業(yè)科技中心等項(xiàng)目，預(yù)計(jì)權(quán)益貨值逾500億元。廣州荔灣海南村舊改，被廣州國(guó)資入股；海珠石溪村舊改，也被傳由越秀地產(chǎn)介入。

其他部分項(xiàng)目也先后被招商蛇口、信達(dá)、中化、中鐵等國(guó)央企陸續(xù)接手。一些可套現(xiàn)的資產(chǎn)也已被處置，包括香港啟德、屯門(mén)地皮，星島新聞集團(tuán)股權(quán)在內(nèi)都是佳兆業(yè)剝離的標(biāo)的。

但若要恢復(fù)現(xiàn)金流循環(huán)，房企仍需寄望于融資及銷售工作的正常化。

佳兆業(yè)披露，今年前兩個(gè)月，位于東莞、深圳、廣州、惠州等地項(xiàng)目成交量均有明顯增長(zhǎng)，公司將抓住市場(chǎng)回暖窗口期加快回籠資金。至于融資，由于當(dāng)前供給側(cè)的流動(dòng)性支持并未惠及出險(xiǎn)房企，該公司依舊面臨到位資金壓力較大的挑戰(zhàn)。

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責(zé)任編輯：hnmd003

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