看點：招商宏觀11月宏觀經濟預測：內外轉折點

2022-12-01 08:29:52來源：券商研報精選

【資料圖】

文 | 招商宏觀張靜靜團隊

核心觀點

11月對國內海外來說都是轉折點，國內來看，11月新增本土確診與無癥狀均已超過今年上半年4月高峰，疫情成為本月經濟運行的最重要主線。海外來看，美國中期選舉結束、通脹超預期回落扭轉市場風向和美聯儲政策預期，全球流動性環境改善。

疫情成為最重要主線：11月下旬全國本土新增確診與無癥狀已超過今年4月高峰，疫情成為本月經濟運行的最重要主線。房地產第二、三只箭相繼落地，但短期來看，當前房地產政策更主要側重保交樓與保項目，需求側刺激尚未觀察到明顯效果。預測11月制造業PMI降至49.0%（前值49.2%）；11月工業增加值當月同比4.5%，社會消費品零售總額當月同比-3.0%；1-10月固定資產投資累計同比增長5.7%。

預測11月出口同比-0.5%，進口同比-0.5%：領先指標來看，美國11月Markit制造業PMI為47.6，相比10月進一步下降（前值為50.4）。歐元區制造業PMI小幅回升至47.3，但依然處于枯榮線以下；韓國11月前20日出口增長大幅下滑至-16.7%（10月前20日出口增長-5.5%），出口集裝箱運價指數（CCFI）持續下行。全球PMI呈現下降趨勢。

預測10月CPI同比1.1%，10月PPI同比-1.3%：11月食品價格環比明顯下跌，適逢基數上升，預計食品CPI同比大幅下降至1.6%。結構上，豬價環比高位回落，同比自10月中旬以來持續下行，預計本輪豬價上行周期將在明年上半年步入尾聲。PPI各類工業品價格走勢差異較大。黑色系表現偏強，螺紋鋼價格月初觸底后反彈，水泥價格基本走平；油價跌幅較大，至月底已經跌破9月底OPEC減產之前的底部。

預測財政收入累計同比-3.2%，財政支出累計同比6.3%：收入端來看，減稅降費及緩稅緩費完成進度對稅收收入的拖累將大幅下降，預計11月累計公共財政收入增速仍將繼續回升。支出端來看，11月受疫情的主要影響，衛生健康類支出與社保就業類支出增速仍將維持較強的剛性，交通運輸類支出與城鄉社區事務等基建類支出預計仍將維持較高增速水平。整體看，支出端預計將持續維持在較強力度。

預測M2下行至11.7%、社融增速持平10.3%：當前政策性開發性金融工具撬動的基建配套貸款與設備更新貸款以及政策支持下的房地產行業融資需求是當前新增信貸的最重要推動，預測11月新增信貸與往年同期水平接近。政府債券當月新增約4000億元；企業直接融資持續下滑。

正文

一、經濟運行

1、國內經濟

現狀：10月固定資產投資增速單月同比回落至5.1%，結構上也是全線回落，消費增速從2.5%回落至-0.5%，結構上同樣是全線走弱。11月下旬全國本土新增確診與無癥狀已超過今年4月高峰，疫情成為本月經濟運行的最重要主線。11月房地產第二、三只箭相繼落地，但短期來看，當前房地產政策更主要側重保交樓與保項目，需求側刺激尚未觀察到明顯效果。

預測：11月制造業PMI降至49.0%（前值49.2%），持續轉頭向下；11月工業增加值當月同比4.5%，社會消費品零售總額當月同比-3.0%；1-10月固定資產投資累計同比增長5.7%（其中制造業投資增長9.9%、基建投資增長11.6%、房地產開發投資增長-9.2%）。

2、進出口

預測11月出口同比增-0.5%（11月出口增速-0.3%）。10月份出口同比增速均由正轉負，呈現“量價齊跌”的趨勢。事實上，9月和10月出口增速下降的核心邏輯一致，除去去年同期高基數的影響，主要原因仍是海外經濟持續放緩，全球需求總額下降對出口的阻力大于“出口份額”保持韌性對出口的拉力，這也是未來四季度我國出口增速會回落的核心原因。從領先指標來看，美國11月Markit制造業PMI為47.6，相比10月進一步下降（前值為50.4），跌落到枯榮線以下。歐元區制造業PMI小幅回升至47.3，但依然處于枯榮線以下；韓國11月前20日出口增長大幅下滑至-16.7%（10月前20日出口增長-5.5%），出口集裝箱運價指數（CCFI）持續下行。全球PMI呈現下降趨勢、主要耐用品庫存同比下降等指標均表明海外需求市場持續萎縮的概率較大，這也就意味著我國出口面臨的阻力會繼續大于“出口份額”保持韌性對我國出口的拉力。此外，11月份國內疫情反撲形勢嚴峻，國內生產和消費修復受阻，我國進口同樣會受到其負面影響。

預測11月進口同比增-0.5%（10月進口增速-0.7%）。10月份我國進口額增速下滑，進口數量對進口總額的貢獻度開始上升，而進口價格對進口的拉動效應持續減弱。剔除基數影響，這主要因為國內經濟基本面沒有得到明顯改善，疫情多地散發嚴重制約了國內生產和消費的修復能力。此外，部分大宗商品價格震蕩下行，“價格效應”對進口的貢獻持續減弱。我們預測，11月份進口增速依然維持低位，但隨著穩增長的措施逐漸落地，進口增速再次大幅下滑的可能相對較小。

二、商品價格

預計11月CPI環比-0.8%，同比1.1%。11月食品價格環比明顯下跌，適逢基數上升，預計食品CPI同比大幅下降至1.6%。結構上，豬價環比高位回落，同比自10月中旬以來持續下行，預計本輪豬價上行周期將在明年上半年步入尾聲；蔬菜價格環比大幅回落，農業部平均批發價月度均值跌幅達到12%。非食品方面，考慮到11月工業品價格底部走平，國內疫情反彈、各地防疫收緊將進一步抑制服務業需求，預計非食品CPI同比繼續回落至1.0%，自7月以來連續第5個月回落。本月CPI大幅回落與基數明顯上升也有一定關系，預計將成為接下來1-2個季度的階段性底部。

預計11月PPI環比0.0%，同比-1.3%。11月PPI環比走平，結構上各類工業品價格走勢差異較大。國內定價商品，黑色系表現偏強，螺紋鋼價格月初觸底后反彈，水泥價格基本走平；海外定價商品，油價跌幅較大，至月底已經跌破9月底OPEC減產之前的底部；銅價上半月反彈下半月回落，全月小幅上漲。商品價格的走勢差異源于內外環境差異，國內定價商品的小幅上漲反映了防疫和房地產政策調整的積極預期；銅價先漲后跌主要與美元指數先跌后穩有關，反映了金融屬性；油價大幅下跌則對應了海外經濟回落、需求走弱的現實。

三、宏觀政策

1、財政政策

收入端來看，減稅降費及緩稅緩費完成進度對稅收收入的拖累將大幅下降，根據對于11月經濟高頻數據的觀察對稅收收入的預測，預計11月累計公共財政收入增速仍將繼續回升，財政收入累計同比達-3.2%左右。支出端來看，11月受疫情的主要影響，衛生健康類支出與社保就業類支出增速仍將維持較強的剛性，交通運輸類支出與城鄉社區事務等基建類支出預計仍將維持較高增速水平。整體看，支出端預計將持續維持在較強力度，累計公共財政支出增速預計將達6.2%左右。

2、貨幣金融

整體來看，未來一段時間信貸需求的回升仍需要政策助力。11月21日，監管部門召開年內第三次信貸工作座談會議。按照經驗，12月信貸有望明顯放量。站在當前，我們認為政策性開發性金融工具撬動的基建配套貸款與設備更新貸款以及政策支持下的房地產行業融資需求是當前新增信貸的最重要推動，推測11月新增信貸與往年同期水平接近。高頻指標顯示，30大中城市商品房成交面積稍高于10月水平接近。預計11月金融機構新增人民幣貸款1.4萬億（2021年12700億元，2020年14300億元）。

社融方面，政府債券凈融資平穩，當月新增約4000億元，但明顯少于上年同期水平，體現出這兩年財政錯位發力的特征；企業直接融資持續下滑，其中企業債券凈融資-500億元（上年同期4006億），股票融資約900億元（上年同期約1294億元）。綜合來看，預計11月社融新增2.2萬億，增速10.3%左右。

四、國際資本流動

10月我國債市資本流動好于預期。10月全球流動性緊張與風險因素交織，陸股通凈流出-573億元，差于9月。不過外資買債凈流出-265億元，顯著好于預期。10月中下旬通脹預期緩和已初現端倪，我國債市資本流動率先邊際改善。

內外局勢扭轉，預計11月我國股債市場跨境資本流動雙雙改善。海外方面，美國中期選舉結束、通脹超預期回落扭轉市場風向和美聯儲政策預期，全球流動性環境和新興市場資本流動全面改善，美元指數回落至106，美債收益率回落至3.7%，VIX指數回落至20。內因方面，我國疫情和房地產行業政策優化調整扭轉了今年經濟下行壓力加大、內生動能減弱的核心因素，有助于改善經濟預期和匯率預期，人民幣匯率走強，中美利差從上月的-146BP的最低水平回升至-85BP，反映中美經濟和政策周期分化的收斂。利差回升，外資買債形勢邊際改善。此外，中美元首借G20峰會之機于巴厘島會晤，強調中美兩國合作，有助于中美關系階段性改善和股市資金流入。綜上，預計我國股債資本流動均改善，預計11月債市、股市外資變動規模分別為500億元、200億元。

風險提示：

疫情發展超預期。

以上內容來自于2022年11月30日的《內外轉折點——宏觀經濟預測報告（2022年11月）》報告，報告作者張靜靜、張一平、劉亞欣、張秋雨、張岸天、馬瑞超、趙宏鶴等

看點：招商宏觀11月宏觀經濟預測：內外轉折點

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